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　　辣味休闲食品市场规模扩容，产业链下游渠道环节显著变化加速企业间分化。辣味休闲食品是一种能给消费者带来愉悦感的食品，受到众多消费者的喜爱。近年来辣味休闲食品市场规模持续扩大，2016-2021年年均复合增速为8.7%，在整体休闲食品行业中的品类份额提升至21%。目前辣味休闲食品市场竞争格局尚分散，2021年市场规模1729亿元，前五大企业占比11.5%，其中卫龙美味占比6.2%，排名第一。与辣味休闲食品市场扩容并行的是下游渠道环节的显著变化，2021年后线下量贩零食渠道、线上新媒体电商渠道快速崛起，对传统渠道模式造成显著冲击，休闲食品行业的竞争环境更加复杂。新兴渠道对休闲食品产品供应商的产品打造、价格策略、供应链能力等方面均提出了更高的要求，预计休闲企业间将延续分化表现。

　　卫龙美味采用品牌化、大单品、全渠道的经营模式，在行业渠道变革中掌握发展主动权。1）公司凭借核心大单品卫龙辣条、卫龙魔芋爽，调味面制品、蔬菜制品两大品类收入规模均超20亿元，形成细分品类的规模优势。2）经过2022年的渠道改革，公司已经形成全面的渠道覆盖体系，显著降低了对传统批零渠道的依赖，并积极拥抱量贩零食、新媒体电商等新兴渠道。预计目前传统批零渠道占比降至50%以下，量贩零食渠道占比提升至20%附近。公司特色的辅销、助销模式强化渠道运营管理能力，帮助提升线下售点覆盖数量及单店销售。3）公司锚定细分品类龙头品牌的定位，持续投入品牌建设费用，主动承担与消费者互动、沟通的责任。公司在供应链端、渠道端、品牌端的积极作为帮助其在零食行业的渠道变迁之中维护其议价权，在当前行业环境中具备较强的抗风险能力。

　　蔬菜制品进入快速成长期，面制品修复销量、扩充新品。蔬菜制品方面，魔芋类零食因食材具备健康属性而具备较大发展潜力。公司在国内魔芋制品市场具有先发优势，目前市占率约70%。公司通过丰富魔芋制品产品矩阵、聚力推动魔芋制品渠道渗透，促成魔芋制品形成高增长势能。2024年上半年蔬菜制品收入同比增长56.6%，预计蔬菜产品未来将成为公司主要的增长引擎。面制品方面，受益于公司在新兴渠道的布局深入，2024年开始公司面制品业务已走出2022-2023年的调整阵痛期，2024年上半年面制品收入同比增长5%。此外，2023年下半年以来，公司加大产品创新力度，面制品业务增加麻辣口味新品“麻辣麻辣”系列及膨化形态新品“脆火火”系列，为面制品业务的长远发展增添动力。

　　国信非银观点：我们认为，在当前医保支付格局变化的背景下，商业健康险的医疗补充功能进一步强化，商保有望迎来中长期稳健发展机遇。DRG/DIP改革通过压缩基本医保的支付弹性，倒逼商业健康险向“服务型产品”转型。商保目录建设通过整合行业健康险资源，推动行业标准化发展，实现从“被动赔付”向“主动健康管理”转型的目标。未来，商保目录需进一步强化动态调整机制，探索与医保目录的联动，深化健康管理服务整合，填补多层次医疗保障缺口，促进“医+药+险”生态融合。

　　海底捞供应起家，国内复合调味品领先企业。颐海国际是一家专注于火锅底料、中式复合调味品、方便食品生产的食品加工企业，是国内复合调味品领先企业。公司起源于海底捞底料产线年开始独立向第三方经销商供应优势产品，规模实现迅速扩张，2015-2019年公司收入复合增速50%。2023年实现收入61.48亿元，同比+0.01%；实现归母净利润8.53亿元，同比+14.92%，主要由于线下堂食场景恢复疲软。随着公司多品类多品牌的运作，颐海国际近年已逐渐降低对关联方依赖，第三方客户收入不断增长。

　　复合调味品市场广阔，中长期成长逻辑依然清晰。伴随经济水平提高，食材处理变难叠加厨具效率提升，烹饪行为中对调味料的要求提高。在饮食品类、口味融合扩张的背景下，调味品功能定位日益复杂。当前复合调味品处于成长阶段，品类以火锅底料、中西式复调为主。2020年中国复合调味料渗透率约26%，人均消费额约9美元，相比美国、日本等较低。疫后复调景气度减弱，中长期成长逻辑仍强，B端渗透率提高的三条路径主要为连锁化、降本增效和场景拓展，C端路径则为满足便捷性需求。

　　管理体系灵活迭代，第三方渠道、出海成为新增长点。公司多次迭代渠道管理体系，在海底捞基因的影响下引入合伙人制度，提升了销售体系效率，2024年将考核方式转向增量利润激励，渠道管理逐渐企稳。随着海底捞门店经营回暖，调价影响减弱，关联方预计贡献稳步修复。颐海对于产品研发的组织模式也进行了多次迭代，2018年推出产品项目制，2021年设立创新委员解决统筹问题和品类均衡问题，2021年后公司注重产品中长期生命，2022年后创新委员同步管理产品研发方向对应的生产工厂以加强研发与生产端链接，提升新产品开发效率，并逐步开始拓展B端、海外渠道。